Hat das Wachstum der privaten Kreditvergabe an Schwung verloren?

Private Equity-Fonds haben ihren ‚goldenen Moment‘ erlebt, wie der Präsident von Blackstone, Jonathan Gray, im letzten Jahr feststellte, als die Banken nach der größten Zinserhöhung in den letzten 45 Jahren ins Stocken gerieten. Im Jahr 2023 finanzierten Nicht-Banken-Kreditgeber erstaunliche 86 Prozent der Kredite mit finanzieller Hebelwirkung, ein signifikanter Anstieg von 61 Prozent im Jahr 2019, so PitchBook LCD.

Ein Jahr nach dem Zusammenbruch der Silicon Valley Bank und der Credit Suisse erhöhen die stärksten Banken ihre Kredite auf den breit syndizierten Bankkreditmärkten, was ein wichtiger Weg zur Finanzierung von Kreditübernahmen ist.

Im ersten Quartal arrangierten 28 Unternehmen Bankkredite zur Refinanzierung von $11,8 Milliarden an Schulden, die zuvor von privaten Kreditfirmen gesichert waren, so die Daten von PitchBook. Mit anderen Worten, die Banken konnten etwas mehr als die Hälfte der 20 Milliarden Dollar zurückgewinnen, die 2023 zugunsten privater Fonds übertragen wurden.

Flucht vor Banken

Also, haben wir den Höhepunkt des Private Equity erreicht? Die Bankgeschichte legt nahe, dass im Gegenteil eine weitere Welle der ‚Banken-Disintermediation‘ wahrscheinlich ist. Der Wandel der Kreditvergabe weg von Banken hat eine lange Geschichte. Bemerkenswerterweise ist der Anteil der Bankkredite am gesamten Kreditvolumen seit 50 Jahren rückläufig. Der Inflations- und Zinsschock von 1973-74 führte zu einer tieferen Disintermediation der Banken als der Anstieg des privaten Kredits heute, da Unternehmen mit Investment-Grade von der Marktaufnahme über Commercial Paper und Anleihen abwanderten.

Der Anstieg der Hochzinsanleihen in den 1980er Jahren war eine weitere große Welle, ebenso wie verschiedene Fortschritte in der sogenannten Verbriefung, die es einer größeren Anzahl von Kreditnehmern ermöglichten, Banken zu umgehen. Seit 2008 haben sich Unternehmen des mittleren Marktes und Hypothekenkredite zunehmend von Banken distanziert. Insgesamt ist der Anteil der Banken an der privaten Kreditvergabe an die US-Wirtschaft von 60 Prozent im Jahr 1970 auf 35 Prozent im letzten Jahr gefallen, so ein neues Papier des National Bureau of Economic Research.

Was können wir aus der Geschichte der Banken-Disintermediation lernen? Erstens dauert es in der Regel mindestens zwei bis drei Jahre, bis geschwächte Banken sich von großen Zinsschocks erholen. Während große Banken wieder auf den Beinen sind, benötigen regionale Banken mehr Zeit, um die Zinssätze auf ihren Vermögenswerten und Verbindlichkeiten neu auszubalancieren. Die Kreditaufnahme bei US-regionalen Banken bleibt schwach, was Chancen für private Kredite bietet, diese Lücke zu füllen.

Zweitens verschärfen veraltete Finanzvorschriften oft solche Schocks. In den 1970er und 1980er Jahren verschlechterte Regulation Q, die Obergrenzen für die Zinssätze festlegte, die Sparern in den USA angeboten wurden, die Abwanderung von Einlagen zu Geldmarktfonds. Ähnlich löste das Overnight-Repo-Mechanismus der Fed eine Abwanderung von Einlagen aus, als die Fed die Zinsen erhöhte.

Erwartetes Wachstum der privaten Kreditvergabe

Drittens ist Innovation bei Finanzprodukten ein entscheidender Treiber. Geldmarktfonds, die 1971 in den USA eingeführt wurden, erleichterten die Disintermediation, indem sie es Sparern ermöglichten, in eine Vielzahl von Instrumenten zu investieren. Heute bieten neue private Kreditstrukturen Investoren Zugang zu Vermögenswerten, die zuvor auf Bankbilanzen beschränkt waren, wie z.B. Ausrüstungsfinanzierung.

Viertens könnten neue Vorschriften, die darauf abzielen, die Verwundbarkeiten von Banken zu adressieren, unbeabsichtigt noch mehr Kredite anderswo hin verschieben. Während neue Fed-Vorschläge zur Erhöhung des Bankkapitals (genannt ‚Basel-Endspiel‚) neu kalibriert werden, sind weitere Anpassungen an Liquidität, Kapitalregeln und Risikomanagementpraktiken weiterhin zu erwarten.

Spezialisierte Kreditfinanzierung scheint eine vielversprechende neue Lösung für private Kreditfirmen zu sein. Eine der Attraktionen dieses Marktes – der in den USA auf 5,5 Billionen Dollar geschätzt wird, laut Schätzungen von Oliver Wyman und der Ausrüstungsleasing, Handelsfinanzierung und Lizenzvereinbarungen umfasst – ist eine größere Diversifizierung und die notwendigen spezialisierten Fähigkeiten.

Private Kredite machen weniger als fünf Prozent dieser Arten von Krediten aus, die größtenteils ‚verpackt‘ für Versicherer sind. Darüber hinaus bieten Kredite für Infrastruktur, Gewerbeimmobilien und Hypotheken eine potenziell reiche Auswahl, die den potenziellen Markt auf 26 Billionen Dollar in den USA ausdehnt. Insgesamt könnte dies das erwartete jährliche Wachstum von 15 Prozent im privaten Kreditmarkt in den nächsten fünf Jahren antreiben, obwohl vieles natürlich von den nächsten Schritten der Bankenregulierer abhängt.

Der Bedarf, den Zugang zu diesen neuen Anlageklassen zu sichern, erklärt, warum private Kreditakteure ihren Ansatz ändern und Partnerschaften mit Banken suchen, anstatt ihre Gegner zu sein. In diesem Jahr wurden mindestens sechs Partnerschaften mit großen Banken unterzeichnet, die neueste zwischen Barclays und Blackstone. Die Hälfte von ihnen konzentrierte sich auf Chancen für asset-backed Finanzierung.

Was wir beobachten, ist eine Umstrukturierung des Bankensystems, bei der Banken den risikoreichsten Teil des Geschäfts an Private Equity-Fonds abgeben und sich selbst mit der Kreditvergabe mit so wenig Risiko wie möglich belassen.